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Gerhard Heinrich, Emerging Markets Trader

Notenbanken sind – aus historischen Gründen – selten reine Staatsgebilde. Dies und ihr gewaltiger Einfluss auf das Wirtschafts- und Finanzsystem gibt immer wieder Anlass zu Legendenbildungen.

So hält sich beispielweise zur US-Notenbank hartnäckig das Gerücht, sie sei ein reines Gebilde der amerikanischen Hochfinanz, das 1910 von J.P. Morgan, den Rothschilds und einigen anderen verschwörerischen Bankiers ins Leben gerufen worden sei. Und nach wie vor argwöhnen viele Zeitgenossen, dass diese Finanzhäuser die FED voll kontrollieren würden. Demnach seien die US-Privatbanken nicht nur Mitglieder und Anteilseigner beim Federal Reserve System – was zutrifft – sondern es „gehöre“ ihnen auch.

Schade eigentlich, dass es nicht so ist. Denn wer würde nicht gerne in die Aktie einer Bank investieren, die nebenbei etwas so Mächtiges wie eine Notenbank betreibt – eine Institution, die nicht nur maßgeblich das wirtschaftliche Geschick eines ganzen Währungsraums steuert, sondern die auch dessen Geld, die Basis allen Wirtschaftens, ohne jeden Aufwand aus dem Nichts erschaffen kann? Und wie reizvoll wäre es, sich als Anleger sogar direkt in eine solche Institution einzukaufen? Vor allem Letzteres klingt abwegig. Es ist aber durchaus möglich, und zwar in einigen Fällen auch relativ problemlos.

 

Gratis-Einkauf von Milliardenwerten

Die Hauptaufgaben von Notenbanken sind natürlich der Betrieb und die Sicherung des jeweiligen Geldwesens. Das macht sie zu unverzichtbaren Säulen unserer Wirtschaftsordnung, aber sie verdienen damit auch nicht schlecht. Ihr Kerngeschäft ist die Produktion von Geld, das sie in Form von Krediten an die Geschäftsbanken weiterreichen (und dafür in der Regel Zinsen bekommen). Oft nutzen sie das selbstgedruckte Geld auch dazu, um Edelmetalle, Devisen oder Zinspapiere fremder Staaten aufzukaufen und einzubunkern.

Hochkonjunktur hat zurzeit außerdem der Aufkauf von Assets im eigenen Währungsraum, beispielsweise von Staatsanleihen und Unternehmensanleihen. Solche Offenmarktgeschäfte sollen das Geldmengenwachstum fördern und die Finanzmärkte stabilisieren, aber auch sie sind zugleich hochprofitabel (die erworbenen Schuldtitel werfen schließlich laufende Erträge ab). Somit kaufen die Notenbanken unterm Strich laufend werthaltige Forderungen und Vermögenswerte umsonst ein, weil sie sie mit selbst geschaffenem Geld bezahlen können. Ein interessantes Geschäftsmodell!

 

Milliardengewinne der FED


Nehmen wir als Beispiel wieder die FED: 2015 hatte die US-Notenbank Vermögenswerte von 4,5 Bio. US-Dollar in ihrer Bilanz. Daraus und aus der konventionellen Kreditvergabe an die Banken erzielte sie einen Zinsgewinn von 113,6 Mrd. USD. Demgegenüber musste sie auf die bei ihr geparkten Einlagen von Geschäftsbanken lediglich Zinsen in Höhe von 6,9 Mrd. US-Dollar bezahlen, und ihre sonstigen operativen Kosten blieben mit 6,4 Mrd. US-Dollar ebenfalls überschaubar. Auf diese Weise konnte die FED im letzten Jahr einen Rekordüberschuss von 97,8 Mrd. US-Dollar an das US-Finanzministerium überweisen (so viel zum Tabuthema „Notenbanken-Staatsfinanzierung“).

Zum Vergleich: Apple, das zurzeit profitabelste Privatunternehmen der Welt, erzielte 2015 einen Gewinn von 53,4 Mrd. US-Dollar – also nur rund als die Hälfte des Überschusses der FED. Dabei dürfte der Gewinn der US-Notenbank in Zukunft zwar wieder zurückgehen, sofern sie ihre Geldpolitik künftig strafft und ihr Portfolio abbaut. Dennoch verdeutlichen die Zahlen, dass die FED die reinste Gelddruckmaschine ist – und zwar im wahrsten Sinne des Wortes! Und bei allen anderen Notenbanken ist die Systematik ähnlich. Ihre Gewinne schwanken zwar von Jahr zu Jahr, aber sie sprudeln zuverlässig.

Diese sprudelnden Gewinne werden allerdings gleich wieder von den Staaten abgeschöpft. Das gilt auch für die Notenbanken, die einst von privaten Investoren kapitalisiert wurden und deren Anteile an Börsen handelbar sind. An der Schweizerischen Nationalbank etwa halten Privatanleger 37% der Anteile, bei der Bank of Japan sind es rund 45% und bei der South African Reserve Bank sogar 100%. Die Privatbanken und die übrigen freien Aktionäre haben dort aber nichts zu melden. Die Regierungen reißen sich die Überschüsse unter den Nagel, die freien Anteilseigner werden nur mit anteiligen Ausschüttungen auf das bei der Gründung einbezahlte Grundkapital abgespeist, die in der Regel mickrig und zudem nach oben begrenzt sind. Allenfalls die Banque Nationale de Belgique ist noch halbwegs spendabel, denn hier erhalten die Anteilseigner zuzüglich zu ihrer mageren Grundausschüttung noch einen kleinen Anteil am Bilanzüberschuss, der jährlich vom Regentenrat festgelegt wird.

 

Die Bank of Greece sticht positiv hervor


Und dann hätten wir da noch die Bank of Greece: Griechenlands Notenbank wurde 1927 gegründet und ging drei Jahre später an die Börse (zuvor hatte die National Bank of Greece das Geldmonopol inne). Der griechische Staat hält 8,9% der Anteile, daneben gibt es rund 19.000 private Aktionäre. Die Aktie wird in Athen und auch an verschiedenen deutschen Börsen gehandelt, das tägliche Umsatzvolumen ist aber nicht sehr hoch. 2015 stieg der Gewinn der Bank of Greece um 78% auf 1,16 Milliarden Euro, obwohl die griechische Wirtschaft im vergangenen Jahr erneut in eine existenzielle Krise schlitterte. Demgegenüber ist ihr Börsenwert mit 205 Mio. Euro überschaubar.

Auch bei der Bank of Greece erhalten die Aktionäre zusätzlich zur Festvergütung auf das einbezahlte Grundkapital eine Beteiligung am Gewinn, die aber stark variieren kann. Seit dem Ausbruch der Griechenland-Krise im Jahr 2010 wurde die Gesamtdividende massiv eingedampft. Sie lag allerdings im vergangenen Jahr abzüglich der griechischen Dividendensteuer immer noch bei 0,429 Euro je Aktie. Angesichts eines Aktienkurses von zuletzt 10,33 Euro ergibt sich daraus eine Dividendenrendite von ansehnlichen 4,15%. Die Perspektive liegt darin, dass die Ausschüttungen eines Tages auch wieder deutlich angehoben werden könnten. In den kommenden Jahren ist damit zwar nicht zu rechnen, denn Griechenland muss in der aktuellen Lage jeden Cent zweimal umdrehen. Es könnten aber auch wieder bessere Zeiten kommen. Vor der großen Krise – in den Jahren 2000 bis 2009 – schüttete die Bank of Greece Dividenden aus, die durchwegs zwischen 2,20 und 3,23 Euro je Aktie lagen!

 

Bank of Greece (ISIN: GRS004013009)


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Kann die Notenbank pleitegehen?


Doch wie sieht es mit den Risiken aus – etwa im Falle eines Grexit und/oder einer Rückkehr zur griechischen Drachme? Schiebt Griechenland nicht gewaltige Target-Salden vor sich her, die die Notenbank im Fall eines Austritts aus der Eurozone irgendwie begleichen müsste? Und hat sie nicht beträchtliche Mengen an griechischen Staatspapieren und Anleihen griechischer Banken in der Bilanz, die im Krisenfall deutlich an Wert verlieren könnten? Papperlapapp – eine Notenbank bringt so etwas nicht um!

Natürlich ist es nicht nur eine rein akademische Frage, inwiefern eine Notenbank tatsächlich zahlungsunfähig werden kann. Da die Zentralbanken weltweit immer mehr Risiken in ihre Bücher nehmen, wurde auch das Thema „Notenbank-Insolvenzen“ in den letzten Jahren verstärkt debattiert. Die Notenbank-Akteure selbst sehen die Problematik aber offenbar eher gelassen. So erklärte die EZB im April in ihrem Handout zur Gewinnverwendungs- und Verlustbegrenzungs-Politik der Notenbanken lapidar: „Zentralbanken sind vor der Insolvenz geschützt, denn dank ihrer Fähigkeit, Geld zu kreieren, können sie auch mit negativem Eigenkapital operieren“.

Der Ökonom Thomas Jordan, der inzwischen die Schweizerische Nationalbank leitet, kam vor einigen Jahren zu einem ähnlichen Schluss, als er feststellte, dass Zentralbanken „nicht illiquide werden“ könnten und deshalb auch „nicht in ihrer Handlungsfreiheit eingeschränkt“ seien, „wenn ihr Eigenkapital vorübergehend negativ wird“. Und auch die Empirie scheint dieser Sichtweise recht zu geben. So wies etwa die tschechische Notenbank von 2002 bis 2014 – und damit mehr als ein Jahrzehnt lang – ein negatives Eigenkapital auf. Ihre Funktionsfähigkeit wurde dadurch aber in keinster Weise beeinträchtigt (siehe dazu auch die hervorragende Beitragsserie zum Thema Notenbanken-Überschuldung von Gerald Braunberger in der F.A.Z.).

 

Risiken im Ernstfall


Die zu erwartenden Bilanzverluste der Bank of Greece im Falle eines Grexit wären für die Aktionäre also wohl zu verkraften. Schwerwiegender ist allerdings die Frage, ob auch ihr institutioneller Rahmen einem solchen Ernstfall standhalten könnte. Ein Ausstieg aus der Eurozone und eine Rückkehr zur Drachme wären enorm drastische Schritte, die das Land dann auch gleich dazu bringen könnten, ihr Geldsystem neu aufzustellen. Die privaten Anteilseigner könnten dabei möglicherweise auf der Strecke bleiben. Zurzeit ist eine solches Szenario zwar sehr unwahrscheinlich. Aber wer weiß schon, wo Griechenland politisch und wirtschaftlich in einigen Jahren stehen wird.

Letztlich bleibt festzuhalten: Obwohl es allen Grundsätzen einer souveränen staatlichen Geldpolitik zu widersprechen scheint, können private Anleger Anteile an Notenbanken erwerben. Im Gegenzug müssen sie allerdings etliche dicke Kröten schlucken, denn sie können kleinen Einfluss auf die „Firmenpolitik“ nehmen und ihr Anteil am Gewinn ist eng begrenzt. Unter den Aktien der börsennotierten Notenbanken erscheinen die Papiere der Bank of Greece zurzeit am interessantesten, da sie eine vergleichsweise hohe Ausschüttung bieten – verbunden mit der Chance auf noch deutlich höhere Dividenden, falls sich die Lage Griechenlands in Zukunft nachhaltig verbessern sollte.

Dieser Beitrag ist keine Aufforderung zum Kauf von Aktien der Bank of Greece. Die „offiziellen“ Kaufempfehlungen finden Sie im EMERGING MARKETS TRADER. Anzeige

Gastautor: Gerhard Heinrich

Gerhard Heinrich ist freier Finanzredakteur und Spezialist für Schwellenländer mit einer Erfahrung von über 15 Jahren. Als Redakteur ist er unter anderem für den Börsenbrief Emerging Markets Trader tätig.

www.emerging-markets-trader.de